人民币国际化背景下“特里芬难题”的研究

摘要：随着我国经济的快速发展以及综合国力的不断增强，人民币在国际经济交往中逐渐被接受，人民币的国际地位也日益提高，在此背景下，特里芬难题也进入了我们的视线。本文立足于特里芬难题和它新的表现形式，分析人民币国际化下特里芬难题的表现，重点探讨了人民币国际化进程中的特里芬难题的应对策略，对实现人民币国际化的健康发展有着实践性的意义。

关键词：特里芬难题；人民币国际化；对策

1特里芬难题

特里芬难题的提出

1960年，美国经济学家罗伯特·特里芬在其《黄金与美元危机——自由兑换的未来》一书中提出“由于美元与黄金挂钩，而其他国家的货币与美元挂钩，美元虽然取得了国际核心货币的地位，但是各国为了发展国际贸易，必须用美元作为结算与，这样就会导致流出美国的货币在海外不断沉淀，对美国来说就会发生长期；而美元作为国际货币核心的前提是必须保持美元与坚挺，这又要求美国必须是一个长期国。这两个要求互相矛盾，因此是一个悖论。”这一内在矛盾称为“特里芬难题(Triffin Dilemma)”。这一难题指出了布雷顿森林体系的内在不稳定性及危机发生的必然性，该货币体系的根本缺陷在于美元的双重身份和双挂钩原则，由此导致的体系危机是美元的可兑换的危机，或人们对美元可兑换的信心危机。正是由于上述问题和缺陷，导致该货币体系基础的不稳定性，当该货币体系的重要支柱——美元出现危机时，必然带来这一货币体系危机的相应出现。

“特里芬难题”告诉我们：依靠主权国家货币来充当国际清偿能力的货币体系必然会陷入“特里芬难题”而走向崩溃。不论这种货币能否兑换黄金，不论是哪一国货币，也不论是以一国货币为主还是平均的几国货币，这对于我们分析未来国际货币体系的发展无疑有着重要的启示作用。

对特里芬难题的误解

当我们不假思索地使用“经常账户恶化与国际货币价值稳定之间存在不可调和的内在冲突”作为“特里芬难题”的注释标签时，难免就会对特里芬的研究成果产生两种错误理解。

第一种误解是把美国经常账户恶化的经验看作是货币国际化的一般规律，认为贸易顺差会阻碍人民币国际化进程。这类观点混淆了宏观经济过程的先后次序，误以为经常账户恶化在前，货币实现国际化在后。本文认为美国贸易收支和经常账户恶化其实是国际货币格局滞后于国际经济和贸易格局调整的集中体现，即美元国际化在前，而国际贸易格局变迁导致美国经常账户恶化在后。第二种误解是强调一切主权信用货币的国际化都注定失败，因为布雷 顿森林体系的终结证明了特里芬难题是无解的。持这种观点的人显然忽略了事物总在发展变化的普遍真理。从特里芬时代到现在的半个多世纪时间里，国际经济金融形势发生了若干重大改变——黄金非货币化、国际资本流动超越贸易发挥更大影响力、国际经济格局和货币格局相应调整——特里芬难题在牙买加体系下是否仍然无解，需要做进一步探讨[1]。

新“特里芬难题”

“特里芬难题”的出现

半个世纪前，由于受到黄金的约束，美国经常账户逆差不可持续，所以特里芬难题在布雷顿森林体系下必然是无解的。可是在牙买加体系下，不仅没有了黄金约束，国际资本流动以及美国国内经济政策的溢出效应都已改变了巨额经常账户逆差不可持续的属性。这意味着“特里芬难题”在牙买加体系下具有新的内涵与外延。

随着布雷顿森林体系被牙买加体系所取代之后，储备货币也变得多样化，美元一家独大的局面被以美元为首的多种储备货币所取代。但实际上，在布雷顿森林体系崩溃以后，美元并没有失去其国际中心货币地位，在国际支付、清偿和国际储备等领域，美元的国际储备货币地位仍在美元仍然占最大的比重，占据最为重要的位置。经济学家马克·麦考利在研究美国和东亚国家资本流动的问题时发现，如果美元的贸易逆差不可持续，则上述平衡就会被打破，进而美国的国际收支平衡无法维系，美元的国际金融中介地位会受到影响，原有逻辑就不可持续。这就是新“特里芬难题”。周小川在其2009年发表的《关于改革国际货币体系的思考》 一文中也指出，从理论上讲，“特里芬难题”仍然存在，即储备货币发行国无法在为世界提供流动性的同时确保币值的稳定[2]，只是有了不同的表现形式。

“特里芬问题”的表现形式

首先，正如前文所述，国际货币体系的核心仍是作为国际储备基础的本位币的选择问题，所以说本位币的选择方面问题没有解决特里芬难题也便依然没有解决。当今形势下，欧元和日元虽然在一定程度上撼动了美元的霸主地位，但是由于美国自身超强的经济实力，所以在国际储备货币方面却几乎没有带来任何冲击。美国依然通过自己美元的发行，肆无忌惮的在各国买入其所需要的生产资料，其他发展中国家却成为了美国逆差的买单者。这便带来了美国通过铸币税以及通货稳定的收益而使其他国家更多的承担了通货膨胀和金融危机的成本；其次，全球经济失衡恶化。在全球经济中，各个国家进行的是一个零和游戏，有赤字的存在就必然伴随着应予的存在。而当今全球经济的失衡主要表现便是，美国经常性项目帐户赤字打、债务增长迅速，而亚洲新兴市场国家对美国持有大量贸易盈余。对于美国的这种持续性逆差，只能看做是特里芬难题的一种持续，其根本依然是美元作为国际储备主要力量。最后，美元汇率稳定性的维护困难。美元作为当今世界第一大国，其货币却一直处于贬值状态，这主要美国数次采取量化宽松的经济政策。大肆发行美元，造成了世界范围内的通货膨胀。然而美国的赤字越大,越会增加持有美元的风险。在这种情况下，如果美国不能保持较快的、满足人们预期的增长率，持有美元资产的风险积累到一定程度后，则会有越来越多的国家的中央银行减少对美国投资，降低美元资产的持有量,私人投资者也会抛售美元资产，其结果可以想象，必将是美元贬值和经济混乱[3]。

2人民币国际化下特里芬难题的表现

从历史经验来看，任何一国主权信用货币在国际化过程中都会面临“特里芬难题”，即国际货币发行国在实现国内目标和履行国际货币职能之间往往存在两难抉择。在现行国际货币体系下，国际货币均扮演着国内货币与世界货币的双重角色，因而人民币实现国际化后，也将面临这一难题。

初级阶段的“特里芬难题”

与美元相比，人民币在国际化过程中所面临的困境恰恰相反。美元已处于国际化的成熟阶段，为了应对金融危机和经济紧缩，美国通过扭曲操作和量化宽松政策大量发行美元以刺激国内经济，然而在开放经济条件下，这些美元并没有按照美联储的意愿流入实体经济，而是流向国外其他地区进行投机，这必然威胁到美元的币值稳定，影响到它作为国际货币的储备保值能力。而人民币的国际化之路也困难重重，不同的是人民币正处于国际化的初级阶段，为了鼓励人民币走出去，人民银行等部门自2009年起陆续出台了《跨境贸易人民币结算试点管理办法》以及海关报关、出口退税等配套措施，2011年又出台了《境外直接投资人民币结算试点管理办法》、《关于境内银行业金融机构境外项目人民币贷款的指导意见》，2012年支持义乌地区开展个人跨境人民币结算试点，2013年大幅简化了跨境人民币各项业务流程，目前也在加大推动人民币国际化的力度[4]。

长远而言当人民币具备了接近美元和欧元的国际储备货币地位，特里芬难题的影响也将越趋明显，即国内经济和货币政策与人民币作为国际储备货币所要承担的责任和义务之间存在矛盾。我们必须意识到当人民币成为一种国际货币后，我国将会以本国收支逆差为代价来确保在国际金融市场上流通有足够多的人民币，以满足世界各国投资者对人民币的需求；然而长期的国际收支逆差会增加我国的负债水平，降低人民币的实际价值，最终影响人民币的币值稳定性及国际信誉。由于持续多年的国际收支双顺差，外汇储备水平较高，当前这种冲突并不显着，但随着人民币国际化的深入发展，矛盾将显着增强。但是，由于国内贸易顺差大、通货膨胀率高、资产泡沫严重和地方债务危机严重等问题，人民银行需维持人民币升值预期和较高利率水平来加以应对，但是币值相对较高明显不利于境内出口，也不利于境外非居民使用人民币，从而影响了它作为国际货币的投资和融资能力。

双盈余情况下的“特里芬难题”

关于人民币国际化要面对的特里芬难题，当前市场上普遍的理解是指人民币要成为国际性货币，成为全球广泛持有的价值储藏、交易媒体和记帐单位货币，中国就需要通过经常帐和资本帐户上的逆差向全球大量输出人民币。但在当前中国经常帐户和资本帐户呈双盈余的情况下，不仅人民币难以大量输出，中国反而持有越来越多的外币。如是者，人民币国际化的要求与中国宏观经济结构和政策之间存在矛盾或两难局面。参考美元的经验，对人民币国际化过程中可能会出现的特里芬难题有如下的初步判断。

首先，中国是全球持有最多外汇储备、外汇占款影响国内货币政策最大的国家，在人民币刚刚开始走出去的情况下，中短期而言即使是特里芬难题的初级形式也不会在人民币身上显现，我们所要面对的最大难题反而是美元和欧元存在的特里芬难题。其次，要把人民币大规模推向国际，中国未必需要在经常帐上由盈转亏，是可以参考美元的做法以对外援助和对外投资等的方式达成。此外，即使中国在经常帐上保持顺差，也仍然可以实现人民币的走出去，因为当前中国外贸顺差主要是从美、欧获得，对亚洲区的贸易中国是呈逆差的。由于当前全球商品贸易市场是买方市场，中国在与亚洲区贸易当中有较高的主动权，可以通过要求以人民币支付从亚洲区进口先把人民币推向区内，首先在区域化上取得重要进展。最后，长远而言随着人民币国际储备货币地位的确立和提升，在超越现时的英镑和日圆而仅次于美元和欧元之后，困扰美元和欧元的特里芬难题就会以更高级的形式在人民币身上体现出来。中国要承担人民币成为国际储备货币的种种责任和义务，例如维持人民币币值稳定以保护持有者的利益；保证跨境资金的自由流动；容忍外币兑人民币贬值等。

3人民币国际化下破解特里芬难题的对策

特里芬难题的本质在于国际清偿能力的需求不可能长久地依靠国际货币的逆差输出来满足。而解决这个矛盾就要改变以某一国或者某几国主权货币充当国际货币的现状，这便需要我们在这次国际货币体系改革中选择正确的应对新式特里芬难题的战略。

改革人民币汇率形成机制，提高货币政策独立性

货币政策是一国实施宏观经济调控的重要手段。理论分析表明，在开放经济条件下，受国际贸易和国际资本流动的影响，货币的操作将受到国内外经济环境变化的制约，从而降低货币政策的实施效果。在人民币国际化后，人民币不仅是在国内流通，而且还将通过国际金融市场实现在国家间的自由流通，这将使得人民币需求函数变得更为复杂，同时相应削弱中央银行对人民币供应量的控制能力，最终影响货币政策在国内进行宏观调控的效果。此外，推进人民币国际化必然会要求实现资本的自由流动以及汇率的相对稳定，根据蒙代尔的“三元悖论”，那么放弃货币政策的独立性将是人民币国际化的必然结果。所以，只有放弃人民币汇率的稳定性，加快推进经济发展方式转变和结构调整，放弃出口导向型战略和固定汇率制度，积极推动向消费引导型和内需拉动型战略转变，稳步推进汇率市场化改革，增加人民币汇率的弹性，使人民币汇率可以双向浮动，形成一个充分弹性的、双向浮动的、 由市场供求决定的汇率形成机制。从而可以避免人民币资产在境内外的价格存在较大价差，防止国际游资的套利行为发生，提高人民币的流动性和人民币资产的安全性，进而提高破解特里芬难题的能力。

优化货币体系，提高其他国家对人民币的信心

牙买加体系确定了黄金的非货币化，这样各国发行货币便不会再以黄金存量为基础。这种情况下，为了更好地面对和解决“特里芬难题”，我们必须对现行货币体系进行优化，提高其他国家对人民币的信心，努力成为国际信用货币一种。首先，应该主动推进经济增长方式转变，深化金融市场改革，加速利率市场化和汇率市场化改革，同时还要健全宏观经济、金融市场和跨境资金流动等的风险监管机制。在此基础上，逐步减少对资本跨境流动的管制；其次，要建立一个强有力的多边监测程序，以监测资金流动的失衡状况，并在此基础上构建一个开放、多边和基于规则的贸易体系，通过市场竞争使国际货币的供需实现真正意义上的平衡；最后，构造一种新的低风险的超主权储备资产，改变目前主权货币充当国际货币的现状，从而解决“特里芬难题”。对我国而言，一方面，要适当增加出口，并保持贸易平衡或小幅度逆差；另一方面，要不断优化国内投资环境，吸引资本流入[5]，人为的去创造出其他国家对于人民币的需求，通过加强贸易往来，并进一步推动人民币结算业务，加强其他国家会对人民币的认可。如果可以正常的发展下去，人民币的信用越高，其他国家便会更多的去储备人民币，这样就可以进一步加强人民币的信用，最终实现一个良性循环，进而巩固国际货币地位。

加强区域货币合作,进一步提高我国在IMF的话语权

IMF是超主权货币最重要的实施机构，其本身机制的不完善制约着超主权货币的发展。而在这一切起着重要作用的便是基础投票权，我国应该更加争取基础投票权，避免存在着一个国家及国家集团具有否决权的现象[6]。2010年11月6日，IMF总裁卡恩宣布，中国份额由原来的%上升为现在的%，投票权也由之前的%上升为目前的%，超越了英法德，位列美国日本之后。但是对于目前的形式来说，格局并未发生改变，由于IMF规定，重大议题投票必须要有85%以上赞成票才能通过，而美国现在享有%的份额，因此有绝对否决权。所以我国应该进一步的增加IMF的话语权，对今后IMF的机制等问题可以争取到更多的话语权[7]，从而为解决我国实现人民币国际化后出现的特里芬难题做出更加充分的准备。而实现这一权力的有效途径就是加强区域间的货币合作。

区域货币合作是指有关国家或地区在货币问题上实行的协商、协调和共同行动，它有利于区域内的国家减少投机性资本冲击、减少汇率升值对贸易品部门的负面影响，同时具有布雷顿森林体系所完全不具有的超强有力的、超国家宏观经济政策协调权。可以说它是一种牺牲局部利益而为了整体利益的一种为与美国的“汇率武器”所创造出来的体系。并且就当前世界经济形势来看我们已经有了不少成功的案例，比如欧洲货币一体化、拉美国家美元化和非洲区域货币合作[8]。因此我们也可以与周边国家达成类似的货币合作协定，增强人民币的跨境结算量，进而减少美元欧元等货币的使用量[9][10]。

促进金融改革，提高金融效率

P a t r i c k（1966）在分析金融和经济关系时提出了两种模式：其一为供给引导型模式。该模式认为金融供给优先于经济需求，强调金融服务的供给对经济的促进作用，常见于发 展中国家经济增长的早期阶段，其特点是以储蓄动员为核心；在这个阶段中，金融规模发展先于对金融服务需求，并发挥着经济增长发动机的作用。其二为需求追随型模式。该模式认为经济增长过程中产生的需求导致了金融服务的产生，常见于发达国家经济增长的成熟阶段；在这个阶段中，以金融规模优先发展的发动机作用必然出现停滞和减弱，表现为储蓄率增长的停滞、资本要素对经济增长边际贡献率的降低。此时，金融效率的提高将成为经济增长的关键，核心在于为经济增长的资金需求提供及时有效的保障，而不是提供动力。改革开放以来，中国为了充分利用国内资源，采用了投资驱动和出口导向发展战略，同时配套多项制度——利率管制、低估固定汇率、资本项目管制等，从经济学角度来看，任何形式的价格扭曲必然意味着某种程度的资源错配与福利损失。

中国目前正处于“供给引导型模式”，表现为金融规模优先发展，但金融效率较为滞后，目的是为了支持“投资驱动 + 出口导向”式的经济增长模式。然而，全球金融危机爆发后，我国经济出现下行压力，经济增长方式面临着转型，其中一个原因是就需求结构不合理。一旦外需产生萎缩，国内经济增长也就受到影响，因此要推进我国经济的整体转变，必须调整需求结构，把扩大国内居民消费需求作为推动我国经济增长的持久动力。另一个原因是要素结构不合理。多年来，我国经济快速增长的背后是物质资源、能源和劳动力的巨大消耗，而这种靠消耗资源的粗放型发展模式不可持续，由要素投入推动型转变为科技创新推动型是实现我国经济转型的必经之路。在这一过程中，金融改革将成为经济增长方式转变的重要推动力量，随着资本边际贡献率的降低，金融直接提供动力的必要性有所下降，从而消除金融抑制、提高金融效率和境内外市场资源配置能力以满足经济增长资金需求，进而步入“需求追随型模式”[11]。

4结论

归根结底，只有根据国际经济新格局相应地调整国际货币格局，使得国际贸易、投资活动逐渐摆脱对美元的过度依赖，促使国际储备资产保持对主要债权国支付能力的本来功能，“新特里芬难题”才能有望破解。从这层意义看，人民币国际化不仅有助于我们摆脱“美元陷阱”和经济利益受损害的不利处境，也是纠正当前国际货币体系偏差的重要契机。以人民币当前的国际化程度（RII ），与美元（RII ）、欧元（RII ）相比不在一个层次，因此我们并不用过于担心特里芬难题，我们需要做的就是促进汇率体系和货币金融体系的改革和完善，提高人民币应对各种风险的能力。充分利用对非洲的援助政策，“一带一路”战略以及的“16+1”促发展战略，通过援助、借贷、投资而非以贸易逆差的方式输出人民币。可见，在人民币国际化的过程中，特里芬难题并非无解，中国完全有可能走出一条“贸易顺差--资本流出”的新路[12]。只有世界各国之间达成一种经济关系上的“帕累托最优”，那么今后的超主权货币才能从根本上解决困扰我们多年的特里芬难题。

[1] 赵雪情,安然.贸易格局变迁对国际货币体系的影响：特里芬难题 [J] ,IMI研究动态,《人民币国际化报告 2013》第五章:32-33

[2] 范智勇.破解人民币国际化进程中的“特里芬难题” [J] ,西南金融：人民币国际化专题，2015（09）：28-29

[3]张天翼.人民币国际化过程中的特里芬难题 [J] ，财经视点，2012(05)：147-148

[4]周永涛,许嘉扬.人民币国际化进程中的利率和汇率平衡问题 [J] ,宏观经济,2014(05):29

[5]曹子君,论人民币国际化进程中的潜在风险及应对策略 [J] ,金 融 财 税2013(12):132-134

[6]张天翼.人民币国际化过程中的特里芬难题 [J] ，财经视点，2012(05)：147-148

[7]周小川.关于改革国际货币体系的思考[N]

[8]厉以宁,陈岱孙. 国际金融学说史[M] 中国金融出版社, 1991: 576-577

[9]走向全球统一货币: ECU还是SDR [N] 第一财经日报, 2009(03)

[10]王岐山.G20 must look beyond the needs of the top 20 [N] 泰晤士报, 2009(03)

[11]周永涛,许嘉扬.人民币国际化进程中的利率和汇率平衡问题, [J] 宏观经济,2014(05):30-32

[12]黄湛铭.金道环球投资：人民币国际化过程中的特里芬难题 [N] ，2014(07)

人民币国际化背景下的特里芬难题的研究