如何寻找十年十倍股

如何寻找十年十倍股

www.eastmoney.com2014年12月15日 08:22刘建位

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　　上一期我们建立十年十倍股分析框架时说，公司业绩增长率是寻找十年十倍的最关键指标。　　一般分析公司业绩增长率，是用现在的每股收益与作为比较基准的基期每股收益比较计算。巴菲特更喜欢来用净资产收益率来衡量公司的业绩。巴菲特说过：“公司经营管理业绩的最佳衡量标准，是净资产收益率的高低，而不是每股收益的高低。”

　　不管股价是涨是跌，都不会改变公司的净资产收益率。净资产收益率就是衡量股东投资公司业务的投入产出比：公司业务产出的是净利润，股东投入到公司业务上的资本是净资产，即总资产减去总负债。　　巴菲特非常重视净资产收益率。他专门做了研究发现，公司净资产收益率10年平均水平越高，股价十年涨幅越高：　　“《财富》杂志在其1988年投资者指南中报道说，在美国500家最大的工业公司和500家最大的服务业公司组成的1000家大公司中，只有6家公司过去10年净资产收益率平均水平超过30%。1,000家大公司中只有25家能够达到经济业绩优异的双重标准：1977-1986过去这10年期间平均净资产收益率超过20%，而且没有1年低于15%。这些企业在盈利表现上是超级明星企业，在股价表现也是超级明星：过去这10年这25家公司中24家公司的股价涨幅跑羸了标准普尔500指数。”　　巴菲特选股时特别关注那些过去5到10年持续保持高净资产收益的优秀公司。他最经典的案例就是可口可乐。可口可乐公司1978到1987年净资产收益率分别是：21.7%，21.4%，20.1%，20.3%，19.3%，19.4%，21.6%，22.4%，24.2%，27.1%。10年平均超过20%，而且明显呈上升走势。1988年到1989年巴菲特买入可口可乐股票13亿美元。过了10年，可口可乐股价上涨10倍，到1998年底，这13亿美元也升值到134亿美元，巴菲特一只股票大赚120亿美元。　　那么在中国股市，那些能够十年长期保持高净资产收益率的业绩表现超级明星公司，它们的股价表现也会是超级明星吗？　　我们来看看历史数据：2003年底-2013年底上市连续十年的公司有1287家，其中2004年到2013年10年期间净资产收益率(加权)每年都高于15%的公司只有11家，其股价涨幅如下：云南白药28.6倍，格力电器28.4倍，贵州茅台21倍，科华生物11.2倍，万华化学11倍，民生银行5.1倍，华侨城A4.7倍，江铃汽车3.4倍，浦发银行3.3倍，冠城大通3.1倍，招商银行2.9倍。平均每只股票10年涨幅11倍，而同期中信标普300指数10年涨幅只有1.1倍。这些业绩表现超级明星平均都十年上涨十倍，是大盘涨幅的十倍。从这十年来看，十年平均净资产收益率越高，出现十年十倍股可能性越大　　我们无法从过去十年的高成长赚到一分钱，那么最关键的是预测未来十年哪些公司的净资产收益能够年年持续超过15%，其中又有哪些公司的股票会十年上涨十倍。看过去一清二楚，看未来一片模糊，这正是股票最大的难题。(作者为汇添富基金公司首席投资理财师，本文仅为个人观点，并非任何投资建议。)　　云南白药：药品增速逐季恢复，销售费用率下降带动盈利大幅提升　　健康和中药资源事业部继续保持高增长，药品增速逐季恢复　　前三季度医药工业增速稳健，预计20%左右。其中健康事业部和中药资源事业部继续保持高增长，预计收入增速分别30-40%和50%。牙膏仍旧是拉动增长的主力，养元青和卫生巾仍处于市场培育期。药品事业部增速也有所恢复，预计8%左右，其中中央产品增速约10%，普药增速约20%，主要受益于GSP陆续完成。另外医药商业保持10-15%左右的平稳增长。　　盈利大幅提升缘于销售费用率的下降，经营性现金流强劲　　前三季度合并毛利率30.3%，母公司毛利率46.0%，基本保持稳定；三季度销售费用明显收缩，单季销售费用出现大幅下降，合并报表销售费用率为9%，较去年同期下降6pc。其中母公司销售费用率为11.1%，较去年同期下降12.5pc；子公司销售费用率为8.1%，较去年同期下降3pc。前三季度合并经营性净现金流强劲，达13.77 亿元，同比大幅增长193%。　　去年Q3 和今年Q2 低基数也是今年Q3 增速提升的原因之一　　2013 年上半年经营数据持续超预期，而今年一季度经历了去年四季度清空渠道后的补货阶段，增速也相对较高。去年以来合并报表各个季度(2013Q1、Q2、Q3、Q4、2014Q1、Q2、Q3)的收入增速分别为：18%、20%、11%、11%、24%、13%和19%，因此低基数效应也是今年Q3 增速提升的原因之一。　　投资建议：公司以“药”为本，打造形成了一个包括药品(中央产品、透皮及特色药品系列)、健康日化产品、中药资源产品在内的产品品牌集群。公司实现了从“产品经营”向“产业经营”的跨越，团队优秀，资产质量优异，我们期待未来国企改革进一步释放团队的活力。预计2014-16 年EPS 为2.25、2.69 和3.23元，维持“推荐”评级，目标价68 元相当于2015 年25 倍PE.　　风险提示：牙膏业务所处的日化领域竞争风险。(平安证券)　　格力电器：低估值蓝筹，最后的价值洼地　　A 股整体估值中枢提升，公司估值徘徊底部，价值洼地　　1. 无风险收益率下行，资产价格上行；格力理应受益估值提升。　　利率下行，推动资产价格上涨。A 股整体估值中枢上移。格力股价一年未涨，目前相对估值已到历史低点。在市场整体估值提升背景下，格力作为稳健增长的蓝筹龙头，估值理应所有提升。　　2. 改革预期强烈，提升资本市场的风险偏好；低估值蓝筹股受益。　　改革方向明晰，市场风险补偿降低，风险偏好提升。低估值、高股息类股票吸引力加大。格力 14 年 PE6.5 倍，15 年 PE5.5 倍，估值水平远低于汽车、建筑以及房地产龙头。　　3. 增量资金入市；地产预期修正，格力超低估值亟待提升。　　地产周期向下被市场充分反映。随着地产预期的修正，地产股已有大幅上涨，格力估值仍徘徊底部，超低估值已过度反映了市场悲观情绪。　　4. 沪港通推动低估值蓝筹大幅上涨；格力符合价值选股标准。　　此轮反弹，市场情绪亢奋，正向蓝筹切换。包括汽车、铁路、地产、钢铁等低估值、蓝筹股都已经有了较大涨幅，唯有白电龙表现平平。　　5. 大宗商品价格暴跌， 降低全社会生产成本，也利好格力盈利水平提升。　　6. “走出去”战略引导主题投资；格力也直接和间接受益。　　7. 国企改革方向基本确定，格力同样分享改革红利　　8. 军工大发展，格力也受益。　　行业绝对龙头：竞争力无可争议　　公司未来业绩仍有稳健的增长，现金充沛，分红比例高，较低估值下，赚每年业绩增长和分红的钱，依然很可观。　　1. 行业寡头，强者恒强，格力份额还有提升空间。　　2. 寡头垄断，理应享有寡头利润，高盈利水平可以维持。　　3. 空调有消费品属性，基本需求始终存在。　　4. 增长未到天花板，新业务提供增长新动力。　　5. 手握现金充足，分红比例高，高股息、低估值。　　估值压制的因素已经淡化，行情一触即发　　格力估值已处在 A 股市场最低水平，也处在公司历史最低点。过去估值压制因素已有改变，A 股估值中枢上移后，格力估值亟待提升。　　1. 对未来房地产悲观预期已有修正，格力估值上已过度反应。　　2. 格力董明珠团队没有股价诉求，正说明股价没有泡沫。　　3. 过分夸大互联网对产业的冲击，格力有足够资本适应新时代。　　盈利预测及估值　　预计公司 2014/2015 年 EPS 分别为 4.65 元/5.70 元。目前股价对应2014 年业绩 PE 估值不足 6 倍，对应 15 年估值 5 倍，分红比例 40%以上，股息率已近 8%。大盘估值中枢上移，估值比格力低、分红比例高的蓝筹股已所剩无几。格力有业绩、低估值、高股息，也分享“国企改革”、“军工”以及“走出去”的改革红利，维持“推荐”评级。(银河证券)　　贵州茅台：关于剥离中低端品牌独立运作的报道，利好混合所有制改革　　最新消息　　根据媒体(糖酒快讯网)报道，贵州茅台计划将其中低端系列品牌(包括汉酱、仁酒、王子、迎宾)剥离出去，从而成立独立的运营和销售公司——贵州茅台酱香酒营销有限公司。高端品牌贵州茅台将仍由贵州茅台酒销售有限公司经营(其中上市公司持股95%，母公司持有另外的5%).　　分析　　如果该消息属实，我们认为这将是继贵州茅台2014年4月成立贵州茅台酒个性化定制营销有限公司以及2014年10月成立贵州赖茅酒业有限公司之后公司混合所有制改革的另一积极进展。尽管目前尚未披露具体的股权结构，但我们不排除股权结构可能类似于今年早些时候成立的两家子公司的可能性，上市公司拥有控股权，同时引入外部资本来优化经营效率。贵州茅台在中低端市场上的地位较弱，原因在于缺乏面对消费者的强势品牌，而且管理层的重点在于高端市场。2014年上半年系列酒实现销售收入人民币5.6亿元(同比下降23%)，仅占总收入的4%，远低于洋河股份和五粮液等白酒集团竞争对手的中低端产品销售额(分别为人民币120亿元和100亿元)。潜在的品牌剥离以及新打造的赖茅品牌可能会令贵州茅台改善其中低端产品销售，进入规模较大并稳定增长的中低端市场(目前的销售额是高端市场的8倍)。就高端品牌而言，管理层实施量价控制措施后上个月一批价已企稳，因此我们认为不存在一批价跌破出厂价的风险。　　潜在影响　　我们认为盈利受到的短期影响有限。位于强力买入名单；目标价格未调整。(北京高华)　　科华生物：化学发光系列产品批量获批，完善产品线　　化学发光系列产品批量获批　　2014 年 11 月 19 日公司公布七项化学发光试剂获得医疗器械注册证。 今年以来公司已经陆续获得 30 项新产品注册证，且几乎每个月份都会有新产品获批，第一季度有 4 项注册证；第二季度有 11 项注册证；第三季度有 3 项注册证；第四季度截至目前已经拿到 12 项注册证。　　我们认为公司在体外诊断试剂领域的核心竞争力逐步增强，随着新产品陆续进入推广阶段，公司盈利能力将出现较大改善。　　引入外国战略投资者事宜完成，新一届管理层到位　　截至 2014 年 8 月 20 日，外国战略投资者方源资本旗下 League Agent (HK) Limited 公司通过协议转让共取得 75,571,345 股公司股份，占总股本比例为 15.35%。 同时公司新一届董事会及高级管理人员选举产生，有利于公司整合资源，提升管理能力。　　收购子公司剩余股权，实现全资控股　　公司完成收购少数股东持有上海科华企业发展有限公司、上海科华医疗设备有限公司、上海科尚医疗设备有限公司及上海科华实验系统有限公司股权，使其成为全资子公司，并已经完成工商变更登记。　　投资策略　　我们预测 2014-2016 年公司营业收入分别为 12.1 亿元、14.46 亿元和17.43 亿元；归属上市公司净利润分别为 3.24 亿元、3.88 亿元和 4.63亿元； 每股收益分别为 0.66 元、 0.79 元和 0.94 元，对应 PE 分别为 37倍、31 倍和 26 倍，我们继续给予“推荐”评级。　　风险提示　　新产品推广风险；医药安全事件、医药政策影响等。(华融证券)　　万华化学：价值回归，王者归来　　我们再次正式强烈推荐万华化学，逻辑如下：1)公司是典型的价值白马股且今年明显滞涨， 09 年至今收入和盈利年均复合增速分别为 33%和 28%，今年以来收益-3.7%，市场启动以来涨幅也明显落后，存在较大补涨空间，； 2)公司估值低分红率高，目前股价对应今年 13 倍，明年 8 倍，过去三年平均股息率4.2%；3)油价下跌带来 MDI 业绩盈利拐点， 11 月份后由于原料苯价格跟随油价而 MDI 则为寡头供应，导致盈利价差已经明显扩大。4)八角园在投产在即带来盈利弹性，预计八角园年底建成明年上半年投产，公司即将从 MDI 供应商转变为 MDI、水性涂料树脂一体化的化工巨头。　　油价下跌带来 MDI 业务盈利拐点：纽约原油价格由此前 107 下跌到目前 70美元/桶以下，作为 MDI 主要原材料之一的苯(占成本约 40%)紧贴原油端，走势与原油一致性强，近期价格也出现较大幅度下跌。 MDI 全球格局为寡头垄断，仅有不到十家生产商，因此在主要原材料苯随原油价格下跌时显着受益，聚合 MDI 价差已由 8100 提升至 10000 元/吨，预计公司近几个月盈利将会逐步改善。　　价量平衡将是公司未来 MDI 业务的最佳策略：受万华、拜耳技改扩产以及进口量增长影响，上半年国内聚合 MDI 价格持续下跌，下半年海外尤其是美国需求复苏显着，国内成为全球洼地，旺季到来和出口量增加带动价格触底回升。除万华外，全球企业在 15 年中期以前无新增产能，因此未来 MDI 价格公司话语权更强，价量平衡将是公司未来最佳策略。　　八角项目将万华由 MDI 供应商转变为国内化工一体化巨头：万华不只是MDI，八角园将是优势的集中体现。从上游丙烷脱氢到下游 SAP、水性涂料树脂等产品的生产，同时在 ADI、聚碳酸酯、MMA 等产品上的储备，万华的技术优势将显着发挥。目前 MDI 项目装臵已顺利产出合格品，预计 PDH 装臵年底建成，我们认为八角项目投产将是公司长期成长元年，后续产业链上下游一体化配套程度将会更高，成长点更加多元化。　　维持买入-A 评级和 23.4 元的目标价：公司 MDI 已成为价值成长品，八角项目一体化、联产物综合利用的园区优势将颠覆传统国内化工理念，新产品水性涂料树脂、高吸水树脂应用于消费领域，成长性突出，公司成长新篇章开启，预计 14-16 年 EPS 分别为 1.41、2.19 和 2.76 元，目前股价对应今年 13 倍、明年 8 倍，维持买入-A 评级，目标价 23.4 元。　　风险提示：产品价格下跌的风险、新项目建设进度低于预期的风险等(安信证券)　　民生银行：安邦保险意外举牌，打开巨大想象空间：将目标价从8.37元上调至10.03元　　事件主要内容：民生银行公告称，截至 2014 年 11 月 28 日，安邦财产保险、和谐健康保险、安邦保险集团持有民生银行 A 股股票共计1,702,030,869 股，占民生银行总股本的 5.000%，首次达到公司总股本的 5%。 该增持虽未导致公司第一大股东发生变化，但安邦在 《简式权益变动公告书》明确表示“拟于未来 12 个月内继续增持。”　　最新投资建议：考虑非对称降息的影响，预计民生银行 14/15 年净利润增长 12%/10%，对应 EPS 1.39/1.53 元，BVPS7.10/8.33 元，现5.17/4.69 倍 PE，1.01/0.86 倍 PB。安邦保险举牌民生银行完全超市场预期，打开巨大想象空间(业务空间和股权空间) 。我们将目标价上调至 10.03 元，对应 15 年 1.2 倍 PB，现价空间 40%，增持。　　业务想象空间：以存款为例，参照中国平安保险集团对平安银行的存款(直接和间接)拉动就不难理解，作为一家总资产达到 7000 亿元的保险集团，安邦保险亦有望对民生银行贡献相当可观的存款。除此以外，业务联动、业务创新亦有望产生良好示范效应。　　股权想象空间：综合七方面：①民生银行是唯一一家没有真正控股股东的上市银行； ②安邦保险拟于2015 年启动香港上市；③安邦保险正在加速完善金控集团拼图；④保险公司资金实力雄厚；⑤安邦谋求招商银行董事会席位未如愿；⑥第一大股东持股比例只有微弱优势；⑦中民投与民生银行高管渊源深厚。 产生巨大想象空间： 安邦、老股东、潜在股东将如何应对？　　常见解读误区：①将安邦保险举牌民生银行和举牌招商银行等公司简单等同；②将此次举牌仅视作一次偶发事件而缺乏大格局思考。　　风险因素提示：安保保险举牌民生银行被监管层强制叫停。（国泰君安）　　华侨城A:业绩符合预期，旅游业务稳定增长　　结论与建议：　　公司业绩：2014Q1-Q3 公司实现营业收入192 亿元，同比增长11.4%，实现净利润28.14 亿元，同比下降3.11%；每股收益约0.39 元。由于去年同期合并招商华侨城，公允价值评估增值带来投资收益3.8 亿元，扣非后实际净利润同比增长13.9%，符合预期。其中3Q 公司实现营收56 亿元，同比下降15.4%，实现净利润9 亿，同比下降16.2%。　　Q3 地产业务结算量减少拖累营收下降：公司房地产业务Q1-Q3 实现营收97 亿(YOY+13%)，Q3 单季实现营收23 亿(YOY-13%)。公司Q3单季房地产业务下降13%主要是结算量减少所致。从实际的销售情况来看，根据克尔瑞三季度房地产TOP50 排行榜显示，公司前三季度实现销售金额125 亿元(YOY+10.6%)，推算公司3Q 单季销售额为47 亿(YOY+7%)，销售仍在稳定增长，但由于公司产品偏向高端，我们认为目前针对首套以及首改限购限贷政策的放松对公司房地产销售的促进作用有限。　　纯旅游业务稳定增长：公司旅游综合业务Q1-Q3 营收为90 亿元(YOY+9%)，Q3 单季实现营收31 亿(YOY-17%)。公司三季度旅游综合业务同比下降，我们认为这主要是受旅游综合业务中房地产部分结算减少的影响。而从实际的纯旅游业务来看，仍在稳定增长：报告期内北京欢乐谷三期、武汉华侨城欢乐童年儿童公园、上海欢乐谷二期“欢乐海洋”陆续实现营业，旅游业务规模有所扩大，在暑假以及中秋节日旺季的带动下，我们预计公司Q3 接待游客接近800 万人次(YOY+15%)，Q1-Q3 累计接待游客2000 万人次(YOY+9%)，我们预计全年接待游客将达到3100 万人次(YOY+6%).　　依然看好公司“旅游+地产”的业务模式：通过旅游项目获取更具区位优势、成本优势的资源，提升片区环境，增加土地开发价值，提升项目整体抗风险能力。通过地产业务实现快速现金回流、加快资产周转。同时成熟居住片区的形成，又将进一步提升旅游及配套项目的访问量。旅游与地产业务相辅相成，可以发挥出色的的协同效应。　　盈利预测：我们预计公司2014 年、2015 年实现净利润48.8 亿元和55.6亿元，同比增长10.5%和14%； EPS 分别为0.67 元和0.76 元；目前股价对应2014、2015 的P/E 分别为7.8 倍、6.9 倍，PB1.2 倍，估值较低，给予买入的投资建议。(群益证券)　　江铃汽车：真国四促销量快速提升　　11 月产销数据显示：江铃汽车产销 11 月同比分别增长 18.46% 和 23.49%。1-11 月份累计产销同比增长 14.16%和 16.58%。江铃轻卡 11 月份销量同比增长 67.88%，1- 11 月份累计销量同比增长 28.01%。在今年轻卡市场整体丌景气的情况下，江铃轻卡逆势增长。　　江铃轻卡 11 月的大幅增长得益于三方面： (1)11 月轻卡市场略有回暖； (2)从供应端看，今年江淮轻卡假国四亊件后，国家对轻卡排放的查处力度加大，多数厂家技术储备跟丌上，国三库存又较多，真国四车销售困难。 江铃轻卡国四全系列车型配备齐全，供应充足。(3)从需求端看，轻卡产品国三升国四一般需要加价 2-3 万，但江铃轻卡由于发劢机技术成熟，升级整车加价低于竞品。品牌和价格都具备优势。　　目前全国已经有 80%的地区实施国四标准，2015 年 1 月 1 日，全国范围柴油机将严格实施国四排放。今年持币观望者需求在明年会爆发。福特轻卡今年已率先打开的市场局面，凭借高的性价比仍然会在市场上占领优势地位。　　轻客竞争日益激烈，但福特品牌商用车优势地位暂时难以撼劢。这部分盈利仍然会稳步提升。SUV 作为福特不江铃的重要合作方向，今年 11 月份累计增幅达到 116.52%，后期随着新产品推出，借劣福特的技术和品牌优势，销量突破后会有好的表现。　　预计 2014 年、 2015 年、 2016 年每股收益为 2.42 元、 3.03 元、 2.67 元。继续给予买入评级。　　风险提示。明年轻卡行业的价格战；SUV 市场风向转变。(民族证券)　　浦发银行：上海国资金融整合平台，沪港通稀缺标的　　公司明年的重要看点之一仍是在上海国资改革推进下，公司作为上海国资金融整合平台或将获得大量的金融资产，进一步提升公司综合化经营能力和经营效率。公司战略清晰，转型红利持续释放，低估值、高分红，维持“强烈推荐-A”。　　上海国资改革+自贸区金融，制度与地缘优势将成为公司亮点。公司将通过定增方式受让上海信托控股权，未来上海国际集团或将大量剥离经营性资产，浦发银行作为上海国资委下面的重要金融平台，在本次上海国资改革中有望获得大量的金融资产整合，从而提升其在金融控股领域的竞争力。同时地处上海的地缘优势也使得公司充分受益于自贸区金融改革的各种优惠政策，有利于公司在未来创新业务发展中奠定先发优势。　　战略清晰，转型红利持续释放。2013 年以来，公司确定以投行业务、资金市场和金融同业业务、中小和小微企业业务、财富管理及移动金融为五大重点发展战略。银行业务投行化使得公司投行业务迅速发展，9 月末公司应收款项类投资达7000 亿元，占自营投资的66%，居上市银行首位，推动公司息差持续回升和手续费净收入快速增长。未来优先股补充资本后同业投资仍将保持较快增长。　　资产质量平稳，拨备计提力度加大。9 月末，不良贷款余额190 亿元，不良率为0.96%，较年初上升22BP。资产质量风险逐步释放的同时，公司加大了拨备计提力度，前三季度计提资产减值损失同比增105%，拨备覆盖率268%，拨贷比已达2.58%。随着货币政策放松，公司资产质量边际将逐渐改善。　　维持“强烈推荐-A”：公司明年的股息率水平将达6%，低估值高分红，且为沪港通中的A 股银行稀缺标的。预计公司2014-15 年净利润分别为475 亿、508亿，同比增长16%、7%。预计14 年EPS 为2.55 元，对应PE 4.9 倍，PB1.0倍，维持“强烈推荐”评级。　　风险因素：注意资产质量恶化超预期的风险。　　冠城大通：单季结算量少致亏损，全年维持预测　　地产结算较少，前三季净利润下滑 74%　　2014 年前3 季度，冠城大通(600067.CH/人民币6.57， 买入)实现营业收入46.28亿元，同比下降21.7%，净利润3.41 亿元，同比下降73.8%，每股收益0.29元，扣非后净利润3.18 亿元，同比下降54.4%。3 季度，公司营业收入10.4亿元，但出现净亏损3,173 万元，导致前三季度利润低于半年度，主要原因是地产结算收入占比较少，单季毛利率仅为8.3%，而费用则按正常发生。海科建项目开盘在即，支持全年销售 50 亿预测　　前三季度，经营性现金流55 亿元，估算地产销售回款约30 亿元，3 季度销售偏少源于新项目较少，根据计划10 月底海科建百旺杏林湾项目开盘销售，贡献十几亿销售收入，我们维持销售目标50 亿不变。　　军品供应渠道已打开，锂电池产业链待拓展　　近期公司公告子公司江苏大通机电取得北京天一正认证中心颁发的《国军标质量管理体系认证证书》，漆包线产品进入军品供应渠道。而在锂电池业务方面，7 月与福建创鑫科技、西安物华新能源科技分别签订了协议，着手布局锂电池正极材料和电解液添加剂等业务，未来计划继续将在相关产业链实施并购。　　维持业绩预测和买入评级　　目前公司预收款24.6 亿元，对我们当年地产结算收入预测的92%，锁定率较低，但公司现房准现房销售较多，当年销售即可计入利润，公司预告扣非后净利润较去年同期的6.72 亿元增长10%-30%，也即扣非后净利润为7.38-8.73亿元，合每股收益0.62-0.73 元，我们维持14 年全年8.96 亿元净利润预测，14-16每股收益0.75、0.93、1.11 元不变。地产业务方面，公司未结资源200 万平米，南京和北京项目销售顺畅、占比较大；转型业务方面，公司浸淫漆包线生产多年，工业管理经验丰富，市场渠道构建较成熟，转型基础牢固，维持买入评级。(中银国际)　　招商银行：招行“云按揭”，布局“大零售”　　简评　　(1)“云按揭”简介。其是基于云技术的O2O按揭服务应用平台，既是一个移动互联网平台，也是一个风险管理数据化的平台，同时又是一个以客户体验为中心的自动化流程平台。“云按揭”的推出，完全颠覆了传统的人工操作模式，解决了线上线下作业不协同的低效率问题。通过“云按揭”的PAD移动作业平台，20分钟即能完成报件。只要资料齐全，即能实现5分钟预审批，24小时内完成审批。　　(2)“云按揭”属于招行拥抱移动互联网的一次重大创新，是一种互联网金融产品，国内第一个将“大数据”和“云计算”同传统按揭贷款业务结合一种产品。　　(3)“云按揭”的地新颖之处在于：流程改造。其有助于加快按揭零售业务的互联网流程改造；降低按揭贷款业务中的费用支出和人力成本，同时提高客户体验。“930房贷新政”出台后，银行首套房按揭贷款利率可以打7折，但由于负债端成本压力较大，部分银行都没能实现利率下浮30%，大多数利率都只下浮10%。“云按揭”在按揭流程改造后，降低费用支出和人力成本，作为主要的获客渠道，其在贷款优惠方面存在优势。　　(4)“云按揭”有助提升招行估值溢价。招行本年提出“一体两翼”的发展战略，借助同业金融业务和对公金融业务来支持零售业务发展，重回零售，是其重点。“云按揭”就是其落实战略发展，借用新技术新工具来加强和巩固零售银行业务优势。在“一卡通”和“一网通”后，招行“云按揭”的投入使用将进一步巩固其零售银行优势，提升估值溢价。　　(5)“云按揭”丰富招行互联网金融产品系列，目前包括：小企业e家，掌上生活、网上银行3.0版、“云按揭”。招行在互联网金融发展方面一向比较重视，其互联网金融业务渗透到各个业务领域，包括对公、零售、金融市场。而“云按揭”就是零售业务条线上互联网金融战略的落实。　　(6)“云按揭”2015年正式投入运行，运行规模预计达千亿元。2014年半年度，个人住房按揭贷款余额2735亿，2015年新发放按揭贷款预计可达1000亿，增长预计近40%。除了作为主要的获客渠道外，这类贷款低资本消耗，而且具备较高RAROC.　　(7)2015年，“云按揭”信贷审批权限上收到总行，风控能力提高，管理模式改良。运用大数据来展开风险管控，在应用互联网金融技术改造银行，减少互联网金融对银行的冲击。　　(8)投资建议： 2015年，我首推招商银行，核心理由是：估值溢价回升。2014年上半年，招行对公业务和同业金融业务加快发展，自身承担了较大的信用风险，招行相对其他银行估值溢价在下降。2014年9月后，其提出“一体两翼”的发展战略，借助同业金融业务和对公金融业务来带动零售银行业务发展，零售银行优势将增强，其相对于其他银行估值溢价将回升。其可行的路径之一：加强资产管理业务发展作为核心衔接点来做好部门业务的配合和衔接，巩固零售业务优势。可能的路径之二：借助互联网金融技术，来加快零售业务发展，“云按揭”就是一个极好的尝试。我维持招行“买入” 评级，预测2014/2015年，招行净利润增17%/8%，EPS为2.41/2.61,14/15PE为4.68/4.31,14/15年PB为0.94/0.83。(中信建投)

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